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  　　5月18日，央行一口气推出3项货币政策：自6月5日起，上调存款准备金率0.5个百分点；自5月19日起，上调人民币存贷款基准利率，1年期存款基准利率上调0.27个百分点，1年期贷款基准利率上调0.18个百分点，增加长期存款利率上调幅度；自5月21日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元的交易价浮动幅度由3‰扩至5‰。准备金率、利率、汇率齐动，可谓史无前例。央行紧缩性调控缘何打出“组合拳”？是否针对疯涨的牛市？未来货币调控政策将呈现怎样的走势？
　　结合经济金融数据，市场专业研究人士表示，从政策的出台背景来看，央行此次多项并举的紧缩性货币政策，旨在控制日益泛滥的市场流动性和预防宏观经济过热，主要目标不是股市，新一轮货币调控政策将接踵而至，并倾向于结合其他调控措施合力推出。
　　“三率”齐动剑指流动性过剩
　　中信建投证券研究中心研究员胡艳妮分析指出，近期发布的一系列经济金融数据显示，我国经济运行已存在过热风险，市场流动资金过剩、信贷和投资增长过快、通胀压力上升等问题日益严重。
　　据统计，今年第一季度我国GDP增长高达11.1%，超全年目标。同时，信贷增速偏快，4月末广义货币供应量（M2）同比增长17.1%，高于年初16%的预期目标；4月份金融机构人民币贷款增加4220亿元，同比多增1058亿元，创历史同期最高纪录，前4个月新增贷款1.87万亿元，同比多增2736亿元。投资也呈现快速反弹之势，1月~4月城镇固定资产投资同比增长25.5%，新开工项目同比增加2121个。从消费价格来看，4月份居民消费价格指数CPI同比上涨3%，虽较3月份的3.3%有所回落，但仍处于3%的调控目标上限，通胀压力较大。与此同时，股市指数不断摸高，资产价格严重高估，至5月17日，沪深两市开户总数已达9773．12万户，总市值超过居民存款余额，达17．43万亿元。
　　胡艳妮分析说，这些数据表明当前我国市场已出现巨大的流动性过剩，而流动性过剩的根源在于外汇储备增长过快。统计显示，今年1月～4月，我国贸易顺差同比增长80%，外汇储备达到12020．31亿美元，使得市场出现巨大的流动性过剩。央行此次“三率”齐动，着眼点是宏观经济整体，主要目标就是解决流动性过剩问题。
　　具体来看，上调存款准备金率意在减弱银行的信贷扩张能力，抑制货币信贷过快增长。上调存款利率，尤其是长期存款利率上调幅度超过短期存款利率增幅，活期存款利率不变，有助于修正过低的实际利率，减缓储蓄分流的趋势，促进物价稳定。同时，“1年期存款基准利率上调0.27个百分点、贷款基准利率上调0.18个百分点”的不对称加息，与前几次存贷款基准利率同幅度上升不同，意在降低存贷款利差，增加贷款需求方的资金使用成本，从而抑制信贷需求和银行的放贷冲动，从供给和需求两端为信贷减速，抑制投资过热。扩大人民币兑美元汇率波幅，则有助于提高人民币汇率形成机制的市场化程度，增大人民币汇率弹性，为扭转人民币单边升值预期、平衡人民币有效汇率创造条件。
　　“牛市”在短期内会受到影响
　　央行此次调控的主要目标不是股市，但在不少专业人士看来，由于股市对利率变动敏感，此次加息等组合货币政策可能会对当下的“牛市”产生短期的影响。
　　中信建投证券银行业研究员佘闵华表示，此次加息等货币调控政策对上市公司的业绩影响是全方位的。一般来说，贷款占总资产比率较高的上市公司，业绩受到的冲击最大。按照这个标准来衡量，受加息影响最大的3个行业应该是房地产、民航和高速公路，因为这些行业通常都是靠高贷款生存，利率上升将直接加重其相关的利息负担，增加财务费用。
　　同时，由于此次“存款基准利率上调0.27个百分点、贷款基准利率上调0.18个百分点”的不对称加息，银行存贷利差缩小，对银行股也构成明显利空。不过，相比利差缩小，再度上调存款准备金率对银行股的影响可能更大，它使银行实际可用于放贷的资金总量减少更多。
　　而在海通证券研究员汪盛看来，在流动性过剩和人民币升值的推动下，大量资金涌入股市，此次加息只会在短期内对股市有影响，从市场对前期几轮货币调控政策的反应来看，只要人民币升值的大背景没有变，中国股市就值得看好，境外股市的历史已证明这点。从央行此次的组合调控政策来看，扩大人民币汇率浮动区间的重要性在其他两条之上，加息又会提升人民币汇率，进一步吸引境外热钱，对股市的作用有相互抵消的成分，牛市不会受到明显影响。此次“三管齐下”的货币新政5月18日出台后，在5月21日第一个交易日，大盘大幅低开127点后很快上攻，大量个股涨停，走势与前期加息后走势如出一辙。
　　解决流动性过剩问题还需货币、财税、外贸等政策组合发力
　　中信建投证券研究中心研究员胡艳妮指出，央行此次史无前例地打出“组合拳”，意味着央行已改变“单兵作战”的通常模式，转向“多管齐下”的调控新思路，集中释放政策效力。
　　据分析，央行在过去的货币政策操作中，通常是轮流推出上调存款准备金率、加息、汇率机制改革等政策，各项政策各自为战，并且在推出或执行时间上互相避让，保持一定的时间间隔。这种温和的政策模式有助于减缓政策的冲击力，但实践表明，单项政策的效力日趋弱化，“多管齐下”、政策合力，可以有效地扩大政策的影响。
　　根据之前消息，此次组合调控本来的方案可能是：存款准备金率上调1个百分点；存款利率上调54个基点，贷款利率上调36个基点。但出于谨慎，央行将此方案拆成两次执行，以观察市场对组合调控政策的反应。如果央行的确是分拆了组合政策，那么“另一半”加息+上调准备金率组合政策的推出时间不会太久。
　　此外，在国家信息中心宏观经济预测处处长祝宝良看来，由于流动性过剩的根源是外汇储备增长太快，只靠货币政策一个工具组合发力是不够的，还需要财税政策、外贸政策甚至产业政策组合发力。他说，外汇储备增长太快、人民币进入升值通道，使得全靠人民币汇率来解决外汇储备过多的问题变得日益困难，这也是导致之前央行连续4次上调准备金率、连续两次上调利率后资本市场依然走牛的原因。在推行紧缩性货币政策的同时，合并采取调整出口退税率、调整关税、提高利用外资的质量、转变外贸增长方式、加大财税对高新技术等产业的扶持等相关政策，才可能更有效地解决中国当前流动性过剩等问题。










   
   www.ctaxnews.com.cn 2007.05.30  卢菲